第4章德隆资金链的断裂 近年来，许多民营企业为了应对激烈的市场竞争，壮大自身的实力，通过联合、兼并、 控股参股等经营手段形成了跨行业跨部门跨经营的具有庞大经济规模的大型集团企业。这对 调整产业结构、优化资源配置、提高企业的整体运营效益具有深远的意义。但企业并购给企 业集团如何进行更优化的资金链管理提出了很高的要求。资金链问题已经成为许多集团企业 发展中共同面临的问题。 本章选取德隆作为案例。德隆的规模极其庞大，横跨实业和金融两个领域，旗下拥有至 少177家子公司以及6家上市公司，是一个复杂的集团公司。德隆的资金链状况比起一般的 集团公司，更加错综复杂，其资金链的风险也更加隐蔽和难以控制。对于德隆存在的问题， 许多人从不同角度进行了分析。本章的分析与他人不同之处在于，通过对德隆系上市公司这 个窗口来观察其当时整个集团面临的资金链危机。 4.1德隆帝国的崩塌 1.德隆概貌 “德隆”这两个字的庞大，远远超过人们的想象。“德隆”不仅是指“德隆母公司”产 生发展过程中的阶段性公司即新疆德隆国际实业总公司、新疆德隆（集团）有限责任公司、 德隆国际控股有限公司、德隆国际战略投资有限公司等公司，还包括德隆旗下绝对控股的新 疆屯河、沈阳合金、湘火炬等作为老三股的三家国有上市公司以及后来的天山水泥、中燕、 重庆实业等被称为新三股的上市公司，以及以老三股为核心，控股、参股的一百七十多家涉 及数十个产业的子公司、孙公司，二十余家信托、证券、租赁公司以及商业银行等金融机构。 ☑除此之外，“德隆”还包括由德隆国际的合伙人或者高层管理人员以自然人身份注册的、 完全受德隆控制和摆布的、在最多的时候曾经达到130多家的“影子”公司或者说“壳公 司”。 2004年之前的德隆，作为一个民营企业，同时又作为一个插手金融和实业两个领域的 巨头，梦想着创建像GE那样产融结合的庞大的“金融控股公司”。至少在表面上，德隆当 时己经将摊子铺得很大，做出了金融实业帝国的雏形。无论从实业领域、金融领域、还是股 票市场上，德隆可以说都已经显露了“德隆帝国”的模样。 在实业领域，德隆在1997年一2004年不到七年的时间里，通过并购，打造了漫长无比 的产业链。据不完全统计，德隆旗下直接控股或由老三股控股参股的公司至少有177家，其 涉及的产业包括番茄酱、汽车零部件、水泥、电动工具、精细化工、畜牧业、旅游、农业、 文化娱乐等各个产业，“产业帝国”极其庞大。德隆一致宣称试图通过高速的并购来整合产 业链一引用德隆国际董事局主席唐万里的话来说，德隆的并购是以“创造中国传统产业新 价值为己任，谋求成为中国传统产业新价值的发现者和创造者。致力于通过产业整合的手段 改善产业结构，增强产业竞争力以获取长期的利益回报和企业的可持续发展。” 在金融领域，德隆通过老三股（新疆屯河、沈阳合金、湘火炬）直接或间接控股的方式， 将新疆金融租赁、金新信托、德恒证券、伊斯兰信托、恒信证券、中富证券、大江信托等多 家金融公司也纳入麾下，其中金新信托、德恒证券先后成为德隆融资和炒作老三股的中心平 台。而2001年后，由原重庆证券、金新信托注资成立的上海友联经济战略管理研究中心有 限公司（简称“友联中心”）在上海成立之后，友联便成为德隆管理控制其参股或控股的各 金融机构的中心公司。截至2004年，德隆共控制了包括证券、租赁、信托等在内的二十余 家非银行金融机构，并在2001年后，开始进入商业银行体系，并分别参股控股了昆明市商 业银行、株洲市商业银行和南昌市商业银行等多家商业银行机构。 1本案例完成于2007年6月
第 4 章 德隆资金链的断裂1 近年来，许多民营企业为了应对激烈的市场竞争，壮大自身的实力，通过联合、兼并、 控股参股等经营手段形成了跨行业跨部门跨经营的具有庞大经济规模的大型集团企业。这对 调整产业结构、优化资源配置、提高企业的整体运营效益具有深远的意义。但企业并购给企 业集团如何进行更优化的资金链管理提出了很高的要求。资金链问题已经成为许多集团企业 发展中共同面临的问题。 本章选取德隆作为案例。德隆的规模极其庞大，横跨实业和金融两个领域，旗下拥有至 少 177 家子公司以及 6 家上市公司，是一个复杂的集团公司。德隆的资金链状况比起一般的 集团公司，更加错综复杂，其资金链的风险也更加隐蔽和难以控制。对于德隆存在的问题， 许多人从不同角度进行了分析。本章的分析与他人不同之处在于，通过对德隆系上市公司这 个窗口来观察其当时整个集团面临的资金链危机。 4.1 德隆帝国的崩塌 1. 德隆概貌 “德隆”这两个字的庞大，远远超过人们的想象。“德隆”不仅是指“德隆母公司”产 生发展过程中的阶段性公司即新疆德隆国际实业总公司、新疆德隆（集团）有限责任公司、 德隆国际控股有限公司、德隆国际战略投资有限公司等公司，还包括德隆旗下绝对控股的新 疆屯河、沈阳合金、湘火炬等作为老三股的三家国有上市公司以及后来的天山水泥、中燕、 重庆实业等被称为新三股的上市公司，以及以老三股为核心，控股、参股的一百七十多家涉 及数十个产业的子公司、孙公司，二十余家信托、证券、租赁公司以及商业银行等金融机构。 [7]除此之外，“德隆”还包括由德隆国际的合伙人或者高层管理人员以自然人身份注册的、 完全受德隆控制和摆布的、在最多的时候曾经达到 130 多家的“影子”公司或者说“壳公 司”。 2004 年之前的德隆，作为一个民营企业，同时又作为一个插手金融和实业两个领域的 巨头，梦想着创建像 GE 那样产融结合的庞大的“金融控股公司”。至少在表面上，德隆当 时已经将摊子铺得很大，做出了金融实业帝国的雏形。无论从实业领域、金融领域、还是股 票市场上，德隆可以说都已经显露了“德隆帝国”的模样。 在实业领域，德隆在 1997 年—2004 年不到七年的时间里，通过并购，打造了漫长无比 的产业链。据不完全统计，德隆旗下直接控股或由老三股控股参股的公司至少有 177 家，其 涉及的产业包括番茄酱、汽车零部件、水泥、电动工具、精细化工、畜牧业、旅游、农业、 文化娱乐等各个产业，“产业帝国”极其庞大。德隆一致宣称试图通过高速的并购来整合产 业链——引用德隆国际董事局主席唐万里的话来说，德隆的并购是以“创造中国传统产业新 价值为己任，谋求成为中国传统产业新价值的发现者和创造者。致力于通过产业整合的手段 改善产业结构，增强产业竞争力以获取长期的利益回报和企业的可持续发展。” 在金融领域，德隆通过老三股（新疆屯河、沈阳合金、湘火炬）直接或间接控股的方式， 将新疆金融租赁、金新信托、德恒证券、伊斯兰信托、恒信证券、中富证券、大江信托等多 家金融公司也纳入麾下，其中金新信托、德恒证券先后成为德隆融资和炒作老三股的中心平 台。而 2001 年后，由原重庆证券、金新信托注资成立的上海友联经济战略管理研究中心有 限公司（简称“友联中心”）在上海成立之后，友联便成为德隆管理控制其参股或控股的各 金融机构的中心公司。截至 2004 年，德隆共控制了包括证券、租赁、信托等在内的二十余 家非银行金融机构，并在 2001 年后，开始进入商业银行体系，并分别参股控股了昆明市商 业银行、株洲市商业银行和南昌市商业银行等多家商业银行机构。 1 本案例完成于 2007 年 6 月
在股票市场上，德隆的表现同样十分惊人。作为德隆三驾马车的“老三股”新疆屯河、 湘火炬和沈阳合金的股价涨幅惊人。1997年至2003年以来，沈阳合金6年的累计涨幅达 2597%,而湘火炬、新疆屯河的累计涨幅接近1000%。即使在2002年大盘狂跌的过程中， 德隆系的这三只“老三股”仍然保持强劲的市场表现。股价持续上升时间之长，年度涨幅之 大，使无数曾创造神话的牛股诸如银广夏、东方电子乃至后来的世纪中天、正虹科技等都难 以望其项背。 2.崩塌过程简介 早在2001年，中科创业的庄家吕梁操纵股价引起监管部门注意，而吕梁恰好也是德隆 系两只股票的设计者，这引发了相关监管部门对德隆的一次摸底调查，一是看德隆并购那么 多国企，有没有造成国有资产流失，二是看德隆资金的来源，三是查一下德隆有无明显的违 法操作。结果不得而知，但无疑银行部门此后对德隆合作项目开始变得谨慎。当年，郎咸平 对于德隆发展模式的疑问，也引发了市场对德隆信用的怀疑。德隆持股的金新信托在当年遭 遇了客户挤兑风波，造成的资金缺口高达20多亿。德隆为了弥补这个缺口，开始大量挪用 旗下上市公司的资金。这为后来的德隆资金链危机埋下伏笔。 2003年，中国股市已经持续低迷两年多了，上证指数在当年11月13日降至1307点， 创出1999年来的股指最低点位。在当年，许多庄股不断“跳水”成了股市里的一道风景线。 率先拉开序幕的是世纪中天，该股于2003年4月中旬开始连续拉出12个跌停板，随后紧跟 而上的有正虹科技、徐工科技、昌九生化、宏智科技、科大创新等庄股，这些庄股少则拉出 4、5个跌停板，多则8、9个跌停不等。而到了11月份新疆啤酒花的跳水又再次向世纪中 天的12个跌停板发起挑战。庄股的这种大面积高台跳水对于当时的中国股市无疑是雪上加 霜。而到了2004年4月，德隆老三股的噩梦也开始了。 其实，早在2003年11月啤酒花事件之后，新疆的金融环境就开始非常紧张。啤酒花事 件之后，银行不允许企业之间进行互相担保企业，而且原来的贷款也要重新变更贷款方式， 必须用资产进行担保。德隆开始应银行的要求，频繁质押其在几家上市公司的股权，对原来 的贷款进行质押保证。这引发了市场的不信任。2004年3月，在国内一家地方杂志《商务 周刊》发布了德隆资金链断裂的消息之后，市场上对德隆的质疑开始越来越强烈，德隆开始 出现了信贷危机，一些银行开始拒绝向德隆发放贷款，之后，关于德隆资金链断裂的传言愈 演愈烈。而德隆实际的资金环境也越来越紧张，各家银行的总行已经多各分支机构发出不成 文的指示，不再给德隆发放新的贷款，而且还在逐步收回己经发放给德隆的贷款，要求在年 底之前全部压回。也就是说，德隆将成为没有银行贷款的企业。缺少银行贷款，这对于一个 大型企业来说是致命的。2004年4月，由于资金链危机，德隆决定卖出手中持有的老三股 股票。然而在4月13日，健侨证券刚一抛出沈阳合金的股票，当天合金股票就跌停，4月 14日，新疆屯河和湘火炬跌停，而沈阳合金于同一天再次跌停。自4月12日至4月21日， 新疆屯河、湘火炬、沈阳合金的跌幅分别为46%、42%、42%，流通市值共缩水61亿元。 德隆系的老三股自此全线崩盘。图1一3是这三只股票的价格走势图
在股票市场上，德隆的表现同样十分惊人。作为德隆三驾马车的“老三股”新疆屯河、 湘火炬和沈阳合金的股价涨幅惊人。1997 年至 2003 年以来，沈阳合金 6 年的累计涨幅达 2597%，而湘火炬、新疆屯河的累计涨幅接近 1000%。即使在 2002 年大盘狂跌的过程中， 德隆系的这三只“老三股”仍然保持强劲的市场表现。股价持续上升时间之长，年度涨幅之 大，使无数曾创造神话的牛股诸如银广夏、东方电子乃至后来的世纪中天、正虹科技等都难 以望其项背。 2. 崩塌过程简介 早在 2001 年，中科创业的庄家吕梁操纵股价引起监管部门注意，而吕梁恰好也是德隆 系两只股票的设计者，这引发了相关监管部门对德隆的一次摸底调查，一是看德隆并购那么 多国企，有没有造成国有资产流失，二是看德隆资金的来源，三是查一下德隆有无明显的违 法操作。结果不得而知，但无疑银行部门此后对德隆合作项目开始变得谨慎。当年，郎咸平 对于德隆发展模式的疑问，也引发了市场对德隆信用的怀疑。德隆持股的金新信托在当年遭 遇了客户挤兑风波，造成的资金缺口高达 20 多亿。德隆为了弥补这个缺口，开始大量挪用 旗下上市公司的资金。这为后来的德隆资金链危机埋下伏笔。 2003 年，中国股市已经持续低迷两年多了，上证指数在当年 11 月 13 日降至 1307 点， 创出 1999 年来的股指最低点位。在当年，许多庄股不断“跳水”成了股市里的一道风景线。 率先拉开序幕的是世纪中天，该股于 2003 年 4 月中旬开始连续拉出 12 个跌停板，随后紧跟 而上的有正虹科技、徐工科技、昌九生化、宏智科技、科大创新等庄股，这些庄股少则拉出 4、5 个跌停板，多则 8、9 个跌停不等。而到了 11 月份新疆啤酒花的跳水又再次向世纪中 天的 12 个跌停板发起挑战。庄股的这种大面积高台跳水对于当时的中国股市无疑是雪上加 霜。而到了 2004 年 4 月，德隆老三股的噩梦也开始了。 其实，早在 2003 年 11 月啤酒花事件之后，新疆的金融环境就开始非常紧张。啤酒花事 件之后，银行不允许企业之间进行互相担保企业，而且原来的贷款也要重新变更贷款方式， 必须用资产进行担保。德隆开始应银行的要求，频繁质押其在几家上市公司的股权，对原来 的贷款进行质押保证。这引发了市场的不信任。2004 年 3 月，在国内一家地方杂志《商务 周刊》发布了德隆资金链断裂的消息之后，市场上对德隆的质疑开始越来越强烈，德隆开始 出现了信贷危机，一些银行开始拒绝向德隆发放贷款，之后，关于德隆资金链断裂的传言愈 演愈烈。而德隆实际的资金环境也越来越紧张，各家银行的总行已经多各分支机构发出不成 文的指示，不再给德隆发放新的贷款，而且还在逐步收回已经发放给德隆的贷款，要求在年 底之前全部压回。也就是说，德隆将成为没有银行贷款的企业。缺少银行贷款，这对于一个 大型企业来说是致命的。2004 年 4 月，由于资金链危机，德隆决定卖出手中持有的老三股 股票。然而在 4 月 13 日，健侨证券刚一抛出沈阳合金的股票，当天合金股票就跌停，4 月 14 日，新疆屯河和湘火炬跌停，而沈阳合金于同一天再次跌停。自 4 月 12 日至 4 月 21 日， 新疆屯河、湘火炬、沈阳合金的跌幅分别为 46%、42%、42%，流通市值共缩水 61 亿元。 德隆系的老三股自此全线崩盘。图１－３是这三只股票的价格走势图
46.51 月K线图-SST哈金(000633) 5PH9.51 0PHA6.16 30P叶1m3.42 42.00 37.49 32.98 28.47 23.96 19.45 14.94 10.43 5.92 1.41 99-12-30 00-11-3001-10-31 02-09-2703-08-2904-08-3105-07-2906-06-3007-07-25 5PMA1129437 10PMA953225 30PtHA1006004 3922682 2942011 1961341 980670 Copyright 2007 SINA.COM http://finance.sina.com.cn 资料来源：新浪财经股票频道 图1沈阳合金月k线图 46.17 月K线图-一中粮屯河(600737) 5Pm9110.56 10Pt1m9.21 30Pnm5.25 41.71 37.25 32.79 28.33 23.87 19.41 14.95 10.49 6.03 1.57 00-02-2901-01-19 12-28 02-11-2903-10-3104-10-2905-09-3006-08-3107-07-25 5PtM4742724 10PHn3014265 30Pm1791371 5471230 4103422 2735615 1367807 Copyright 2007 SINA.COM .Sina.com.Cl 资料来源：新浪财经股票频道 图2新疆屯河(2005年改名中粮屯河)月k线图
资料来源：新浪财经股票频道 图 1 沈阳合金月 k 线图 资料来源：新浪财经股票频道 图 2 新疆屯河（2005 年改名中粮屯河）月 k 线图
月N,一撒大E0红翰 3654 565 m5. 33.3 29.2 2631 22.0 19.9 1609 12.67 9.26 5的 24 660小26 20 09 900 8m23009g FHA 3LLL7L1 3055 2a009 L8五 0r1中t70nc 资料来源：新浪财经股票频道 图3湘火炬月k线图 自从老三股崩盘之后，德隆一系列优质资产被迫出卖。2004年5月，新疆建设兵团国 资局控制的上市公司冠农股份(600251)以8700万元价格收购罗布泊钾盐51.2%股权：6 月，中国非金属材料总公司以2.6亿元购买德隆旗下全国第三大水泥生产企业天山股份 (000877)5100万股股权：8月，上汽集团洽购德隆旗下重庆红岩汽车股权。2004年5月 30日，德隆国际首度公开承认“德隆全系统处于危机最深重、困难最严重的时期”。此后，德 隆危机进一步升级。2004年6月，上海市第一中级人民法院同时开庭审理了两起有关德隆 的案件，各地债权人纷纷通过法律途径向德隆索债，德隆在各地的资产大部分被冻结。 2004年8月26日，新疆德隆（集团）有限责任公司、德隆国际战略投资有限公司、新 疆屯河集团与华融公司签订了《资产托管协议》，协议中称三家公司将其拥有的全部资产不 可撤回地全权托管给了华融公司，由华融公司行使全部资产的管理和处置权利。2004年9 月4日，华融接受中国证监会委托对德隆旗下的三家证券机构德恒证券、恒信证券、中富证 券进行托管经营。华融接管德隆之后，对大多数资产采取了被动性处置资产的方法，德隆的 许多己经整合或者正在整合的产业被拆开来，重新进入其他公司。华融先是向德隆系屯河股 份和天一实业发放了总额为23亿元的过桥贷款，之后一系列重组德隆资产的活动开始展开。 在2005年8月，湘火炬被重庆重汽收购：之后，世界五百强之一的中粮集团控股了新疆屯 河，并将之改名为“中粮屯河”：2005年9月，辽宁省机械集团成为沈阳合金投资的第一大 股东。许多国字头、中字头企业以及其他大型企业纷纷入主原德隆系公司。 至此，规模巨大的德隆帝国己经无法掌握自己的命运，彻底瓦解。 此后，关于德隆的一系列问题在学术界开始引起争议。有人质疑德隆的这种大规模产业 整合的盈利模式，也有人称德隆为产业整合的理想而苦苦奋斗的勇士。但2006年1月份， 武汉市中级人民法院终于对德隆的一系列融资方式、资本运作行为等作出了法律上的定论。 起诉书称，德隆系公司变相吸收公众存款450亿元，其中未兑付金额172亿元，涉嫌非法 吸收公众存款罪：自1997年3月至2004年4月，德隆系公司使用24705个股东账号操纵 新疆屯河、合金投资、湘火炬三只股票（以下简称“老三股”），累计盈利98.61亿，涉嫌操 纵证券交易价格罪
资料来源：新浪财经股票频道 图 3 湘火炬月 k 线图 自从老三股崩盘之后，德隆一系列优质资产被迫出卖。2004 年 5 月，新疆建设兵团国 资局控制的上市公司冠农股份（600251）以 8700 万元价格收购罗布泊钾盐 51.2%股权；6 月，中国非金属材料总公司以 2.6 亿元购买德隆旗下全国第三大水泥生产企业天山股份 （000877）5100 万股股权；8 月，上汽集团洽购德隆旗下重庆红岩汽车股权。2004 年 5 月 30 日，德隆国际首度公开承认“德隆全系统处于危机最深重、困难最严重的时期”。此后，德 隆危机进一步升级。2004 年 6 月，上海市第一中级人民法院同时开庭审理了两起有关德隆 的案件，各地债权人纷纷通过法律途径向德隆索债，德隆在各地的资产大部分被冻结。 2004 年 8 月 26 日，新疆德隆（集团）有限责任公司、德隆国际战略投资有限公司、新 疆屯河集团与华融公司签订了《资产托管协议》，协议中称三家公司将其拥有的全部资产不 可撤回地全权托管给了华融公司，由华融公司行使全部资产的管理和处置权利。2004 年 9 月 4 日，华融接受中国证监会委托对德隆旗下的三家证券机构德恒证券、恒信证券、中富证 券进行托管经营。华融接管德隆之后，对大多数资产采取了被动性处置资产的方法，德隆的 许多已经整合或者正在整合的产业被拆开来，重新进入其他公司。华融先是向德隆系屯河股 份和天一实业发放了总额为2.3亿元的过桥贷款，之后一系列重组德隆资产的活动开始展开。 在 2005 年 8 月，湘火炬被重庆重汽收购；之后，世界五百强之一的中粮集团控股了新疆屯 河，并将之改名为“中粮屯河”；2005 年 9 月，辽宁省机械集团成为沈阳合金投资的第一大 股东。许多国字头、中字头企业以及其他大型企业纷纷入主原德隆系公司。 至此，规模巨大的德隆帝国已经无法掌握自己的命运，彻底瓦解。 此后，关于德隆的一系列问题在学术界开始引起争议。有人质疑德隆的这种大规模产业 整合的盈利模式，也有人称德隆为产业整合的理想而苦苦奋斗的勇士。但 2006 年 1 月份， 武汉市中级人民法院终于对德隆的一系列融资方式、资本运作行为等作出了法律上的定论。 起诉书称，德隆系公司变相吸收公众存款 450 亿元，其中未兑付金额 172 亿元，涉嫌非法 吸收公众存款罪；自 1997 年 3 月至 2004 年 4 月，德隆系公司使用 24705 个股东账号操纵 新疆屯河、合金投资、湘火炬三只股票（以下简称“老三股”），累计盈利 98．61 亿，涉嫌操 纵证券交易价格罪
4.2德隆的产业并购战略及实施 现在，我们回过头来看看德隆的战略。德隆在整个金融和实业领域的口号是，建立一个 金融控股帝国。而在实业上的战略，德隆首先提出了“以‘创造中国传统产业新价值为己任， 谋求成为中国传统产业新价值的发现者和创造者。致力于通过产业整合的手段改善产业结 构，增强产业竞争力以获取长期的利益回报和企业的可持续发展”的总体战略定位。德隆认 为实现这个战略的方法是：通过行业研究确定目标，制定行业战略：选择目标企业并长期跟 踪，伺机收购：通过兼并、收购，形成产业经营平台，取得行业领先地位；最后进行产业整 合，发挥协同效应，拓展业务规模和范围，强化核心竞争能力。 一言以蔽之，德隆希图通过高速并购来实现对产业链的整合。德隆的愿景是，在战略投 资行业成为龙头，3至5年内成为全球五百强企业之一，建立一个世界级的“企业精英俱乐 部”，汇集最多领袖级经营人才，成为连接中国与世界经济主流的桥梁。 正是在这样的产业整合思路下，德隆先后在1997年收购了新疆屯河，顺利完成了对新 疆地区水泥产业的整合，并在1999年，又完成了新疆屯河从水泥产业向番茄产业的主业转 换。1998年，德隆收购了沈阳合金、湘火炬两家上市公司，以这两家公司为平台完成了对 机电制造、重汽车行业的进军。这两家上市公司和新疆屯河一起，并称德隆的“老三股”。 德隆的老三股对整个德隆帝国的构筑起着地基式的作用。德隆以老三股为平台，不但先 后控股、持股多家信托、证券机构，构建起德隆系的金融帝国，更重要的是以一系列高速度、 大规模的企业并购为手段进行产业整合，打造了一条条产业链，以达到德隆整合产业实现产 业规模效益的战略。 德隆自从1998年开始，便开始了高速并购的行程，并且一发不可收拾。德隆充分利用 资金，通过收购、兼并手段，以自己控制的六家上市公司为平台，至少形成了以下四条略具 规模的产业链：以新疆屯河为平台的杏酱、番茄酱加工产业链，从种植一直到加工、销售： 以湘火炬为平台的汽车行业的产业链：以沈阳合金为平台的机电制造产业链：以天山股份为 平台的水泥建材制造产业链：其他的还有以深圳明斯克航母主题公园一大西部旅游一北京迪 厅一喜洋洋文化为核心的文化旅游产业链：以罗布泊钾盐为代表的矿业等等。口但德隆似乎 对新三股的产业整合战略一直含糊其辞，同时由于后期资金一直紧张，新三股始终未能形成 明确的主业和相应的产业链。 德隆在实施产业整合战略的过程中，一直在进行着规模巨大的企业并购活动。例如2000 年沈阳合金，以1.12亿元收购"嘉利电子科技（苏州）有限公司51%股权，同时以自有资金 3000万元参股厦门联合信托投资有限责任公司。合计需要1.5亿元资金。2000年湘火炬以 3606.8万元控股江苏兴达钢帘线股份有限公司、7000万元受让湖南证券股份，合计需要资 金1.3606亿元。如此大规模的并购活动，毫无疑问的需要大量的资金支持。 4.3德隆系上市公司：五次配股融资 有资料显示，德隆至少控制了10多家上市公司，但其中规模比较大的有6家，即“老 三股”和“新三股”。新疆屯河（全称新疆屯河投资股份有限公司）、湘火炬（全称湘火炬汽 车集团有限责任公司)、沈阳合金（全称沈阳合金投资有限责任公司）构成德隆“老三股”， 而“新三股”则有1999年后陆续控制的北京中燕、天山股份、重庆实业。 我们对德隆资金链危机的观察，主要从这六家上市公司入手。通过观察这六家上市公司 的公开财务数据，来分析德隆的资金危象。 1.新疆屯河等四家配股资金大半用于企业并购 一般说来，大股东通过上市公司再融资，配股、发行新股等都是正常的融资手段。根据 公开资料显示，德隆通过其控制的上市公司进行再融资的记录有五次，即1998年4月沈阳
4.2 德隆的产业并购战略及实施 现在，我们回过头来看看德隆的战略。德隆在整个金融和实业领域的口号是，建立一个 金融控股帝国。而在实业上的战略，德隆首先提出了“以‘创造中国传统产业新价值’为己任, 谋求成为中国传统产业新价值的发现者和创造者。致力于通过产业整合的手段改善产业结 构，增强产业竞争力以获取长期的利益回报和企业的可持续发展”的总体战略定位。德隆认 为实现这个战略的方法是：通过行业研究确定目标,制定行业战略；选择目标企业并长期跟 踪，伺机收购；通过兼并、收购，形成产业经营平台，取得行业领先地位；最后进行产业整 合，发挥协同效应，拓展业务规模和范围，强化核心竞争能力。 一言以蔽之，德隆希图通过高速并购来实现对产业链的整合。德隆的愿景是，在战略投 资行业成为龙头，3 至 5 年内成为全球五百强企业之一，建立一个世界级的“企业精英俱乐 部”,汇集最多领袖级经营人才,成为连接中国与世界经济主流的桥梁。 正是在这样的产业整合思路下，德隆先后在 1997 年收购了新疆屯河，顺利完成了对新 疆地区水泥产业的整合，并在 1999 年，又完成了新疆屯河从水泥产业向番茄产业的主业转 换。1998 年，德隆收购了沈阳合金、湘火炬两家上市公司，以这两家公司为平台完成了对 机电制造、重汽车行业的进军。这两家上市公司和新疆屯河一起，并称德隆的“老三股”。 德隆的老三股对整个德隆帝国的构筑起着地基式的作用。德隆以老三股为平台，不但先 后控股、持股多家信托、证券机构，构建起德隆系的金融帝国，更重要的是以一系列高速度、 大规模的企业并购为手段进行产业整合，打造了一条条产业链，以达到德隆整合产业实现产 业规模效益的战略。 德隆自从 1998 年开始，便开始了高速并购的行程，并且一发不可收拾。德隆充分利用 资金，通过收购、兼并手段，以自己控制的六家上市公司为平台，至少形成了以下四条略具 规模的产业链：以新疆屯河为平台的杏酱、番茄酱加工产业链，从种植一直到加工、销售； 以湘火炬为平台的汽车行业的产业链；以沈阳合金为平台的机电制造产业链；以天山股份为 平台的水泥建材制造产业链；其他的还有以深圳明斯克航母主题公园—大西部旅游—北京迪 厅—喜洋洋文化为核心的文化旅游产业链；以罗布泊钾盐为代表的矿业等等。[1]但德隆似乎 对新三股的产业整合战略一直含糊其辞，同时由于后期资金一直紧张，新三股始终未能形成 明确的主业和相应的产业链。 德隆在实施产业整合战略的过程中，一直在进行着规模巨大的企业并购活动。例如 2000 年沈阳合金，以 1.12 亿元收购"嘉利电子科技（苏州）有限公司 51%股权，同时以自有资金 3000 万元参股厦门联合信托投资有限责任公司。合计需要 1.5 亿元资金。2000 年湘火炬以 3606.8 万元控股江苏兴达钢帘线股份有限公司、7000 万元受让湖南证券股份，合计需要资 金 1.3606 亿元。如此大规模的并购活动，毫无疑问的需要大量的资金支持。 4.3 德隆系上市公司：五次配股融资 有资料显示，德隆至少控制了 10 多家上市公司，但其中规模比较大的有 6 家，即“老 三股”和“新三股”。新疆屯河（全称新疆屯河投资股份有限公司）、湘火炬（全称湘火炬汽 车集团有限责任公司）、沈阳合金（全称沈阳合金投资有限责任公司）构成德隆“老三股”， 而“新三股”则有 1999 年后陆续控制的北京中燕、天山股份、重庆实业。 我们对德隆资金链危机的观察，主要从这六家上市公司入手。通过观察这六家上市公司 的公开财务数据，来分析德隆的资金危象。 1. 新疆屯河等四家配股资金大半用于企业并购 一般说来，大股东通过上市公司再融资，配股、发行新股等都是正常的融资手段。根据 公开资料显示，德隆通过其控制的上市公司进行再融资的记录有五次，即 1998 年 4 月沈阳